国际货币化.doc

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1、2.3.2 货币国际化的收益一国货币能否实现国际化对该国的经济发展有重要影响。从一般意义上来理解，如果该货币能够实现自由兑换，本国企业与居民就可以随时按需求兑换成外币在国际市场上购买所需的技术设备、资本品、原材料以及消费品等。外国进口商也可以自由选择支付货款的货币，有利于该国对外经济活动的发展。因为货币国际化收益对所有货币来说具有一定程度的普遍意义，所以这里所提到的货币国际化的收益绝大多数也是人民币国际化的收益。（1）铸币税。货币国际化的最大收益就是“铸币税”（seigniorage)，几乎所有有关国际化收益的研究都会不同程度地涉及到铸币税。铸币税原指中世纪西欧各国统治者对送交铸币厂用以制造铸

2、币的贵金属所征收的税额。现代意义上的铸币税的含义可以从两个方面去理解：从狭义上来说，铸币税是货币发行当局凭借其发行特权而获得的货币面值与货币本身发行成本之间的差额，这是铸币税在一国境内的含义，国际上的含义则是外国的中央银行以该种货币形式所保有的外汇储备。在金本位制度下，国家相对于个人和其他国李晓、丁一兵.人民币区域化问题研究M.北京：清华大学出版社，2010.26的国际化程度越高。国际支付手段是货币在国际经贸往来中的最重要作用。国际支付货币的选择取决于该货币的国际地位，最终取决于该货币发行国的经济实力与国际收支状况。（4）在国际金融交易中占有一定比重。也就是境外持有人持有的以该国货币表示的如有

3、价证券等金融资产在整个金融市场上的比重。持有以某货币表示的金融资产需要对该货币具有极强的信心，不会担心由于货币贬值而带来的损失。这里面比较重要的指标是国际债券，即在国际金融交易中，以该国货币计价的国际债券所占的比重，也就是国际债券币种结构。（5）完善、发达的金融市场。高效、完善、发达的金融市场能够降低货币等金融资产的交易成本，使得该货币或以其计价的金融资产的流动性大幅提高，能够有效扩大货币的流通使用范围。国际货币发行国需要拥有稳定的不受管制的金融市场，并有广度（具有充足的金融工具）和深度（拥有发达的二级市场）。国际货币的调换渠道依赖于具有宽度和广度的金融市场，国际货币的交易等职能需要通过发行国

4、银行体系所提供的存贷款、结算和支付服务来完成。如果拥有发达的离岸金融交易机构，会便利国际货币的存放和转换，促进以本币结算的国际贸易交易与投资，从而促进货币地位的提高。如果实现了金融市场开放，并建立了完善的金融基础设施和发达的金融机构体系，国内的金融市场与国际金融市场就会实现有机的融合。发达的金融市场可以提供成本低、安全性高、流动性强的金融衍生工具，有助于外汇风险的控制。大量金融衍生工具的出现为投资者提供了方便与低成本的避险选择，为持有者提供了安全保障机制。历史经验证明，世界货币地位的实现都是以金融中心的建立为基础的。（6）较高的货币信誉。货币信誉集中表现在货币的可兑换性与信心上。货币的可兑换性

5、是指货币在经常项目和资本项目上取消管制，实现可自由兑换。货币国际化与可兑换程度密切相关但不等同，货币的自由兑换是货币国际化的一个阶段。货币的信心则体现为世人对货币稳定及未来稳定的信心。这是一国货币被世界所认可的先决条件，也是国际交易对该货币的必然要求，以减少交易成本及汇率风险。人们对货币信心的一个重要来源是货币发行国政府政策的稳定性及连续性，政府的声誉在这里发挥了重要作用。可以在某种程度上说，美元的霸权就刘仁伍，刘华. 人民币国际化风险评估与控制M.北京：社会科学文献出版社，2009 年：25.25已经证明，一国的经济规模对于该国货币在国际市场上的使用情况也即国际化进程非常重要，因为一国的经济

6、规模与该国在国际贸易中的地位以及其金融市场的规模直接相关。一国经济规模越大、越平稳，将会与其他国家产生更加紧密的贸易、金融往来联系，也越有可能成为本地区的最终产品市场提供者。根据测算，主要货币发行国在世界总产值中的比例上升 1%，会使其货币在各国央行的货币储备的比例上升 1.33%。当然经济规模也并非是实现货币国际化的充分条件，如日本在经济规模上一直是当之无愧的第二经济大国，但日元的地位却与之不相符，在日本的出口中，以日元计价的比例相对低于其他发达国家的水平。（2）在国际官方外汇储备中所占的比重。也就是该国货币或以该国货币计价的金融资产在各国中央银行外汇储备当中所占的比例。国际储备是由黄金、外

7、汇和特别提款权（SDR）所构成。因为一国储备是稳定外汇市场和平衡国际收支的最重要也是最后的手段，选用的外汇储备货币必须价值稳定的强势货币，也就决定了外汇储备是国际货币的一项重要职能。根据历史经验和经济计量学的研究结果，影响一国货币在各国央行外汇储备中比重的各种因素按照重要程度依次为：第一，该货币发行国的经济规模在整个世界经济中的比重；第二，以特别提款权为基准所计算的该货币平均的升值比重；第三，该货币的汇率稳定性；第四，货币发行国资产市场的规模，经济开放程度。（3）在国际贸易结算货币币种结构中占有一定分量。也就是在国际贸易中以该国货币进行计价结算的贸易量占整个贸易量的比重。这一点和该国的对外贸易

8、联系程度以及国际贸易地位有很大关系，这和第一点条件有关联。货币国际化进程其实是本国货币对外供应的过程，对外贸易在其中起到了至关重要的作用。一国在国际贸易中使用的贸易结算币种与该国的国际贸易结构以及结算货币的升值程度相关，趋向于升值的货币在国际贸易中将会被更多地赋予结算货币的职责。同时，出口企业对计价货币的选择还会考虑到货币发行国的通货膨胀率、经济的发达程度以及产业类型等宏观因素，也会考虑到贸易对象国出口市场份额、国际竞争压力以及产品差异化等微观因素。一般来说，国际贸易规模与货币国际化程度正相关。历史证明，国际贸易的发展促进了货币国际化的进程。另外，与之相类似的条件还有该货币在国际支付中所占的比

9、重，所占比重越大表明该货币李稻葵，刘霖林.双轨制推进人民币国际化J中国金融，2008(10).24政府需要确保其所选择储备的资产至少能够维持价值稳定。这里需要考虑的因素就是该货币资产的收益性，涉及到该发行国的基本宏观经济状况，如通货膨胀率、汇率以及利率的水平及其波动等因素。2.3 货币国际化的条件、收益及成本从人民币国际化的角度2.3.1 货币国际化所需条件一种货币要实现国际化，获取国际货币地位所带来的巨大经济利益，对于货币本身还有货币发行国有许多较为严格的要求与条件。一国货币实现国际化需要满足什么条件，是货币国际化研究的核心问题之一。在国内外理论研究中，多数采用“现象的事实分析” （fact

10、ual approaches to the phenomenon），即归纳和总结国际货币的历史现象，分析在国际货币格局变化的背景下该货币的使用情况，得出该货币及其发行国的特征。根据国际货币基金组织（IMF）的研究，一种货币要实现国际化需要具备如下条件：第一，经济的发展规模和经济开放程度；第二，要有充足的国际清偿手段；第三，政府有能力实现宏观经济稳定；第四，要有完善的市场经济体系，市场经济机制能够得以充分发挥；第五，要有合理的、市场化的汇率形成机制。从民间部门角度看一国货币成为国际货币的条件包括：国际贸易计价尺度、结算工具、国际支付手段和价值储存手段；从公共部门角度则包括：其他经济体汇率设定基准

11、、外汇市场干预工具和官方外汇储备。满足上述功能的货币即为完全的国际货币。1920 年以前的英镑和 1945 年以前的美元可称为完全的国际货币，而日元则是不完全的国际货币。日元的国际化就是试图从不完全的国际化向完全的国际化过渡的过程。从某种意义上说，日元国际化的不甚成功，就是因为其未能实现完全的功能，仍然充当着不完全的国际货币；而在欧元诞生之前，马克就已经几乎具备了完全货币的功能，因为在经济一体化的发展中存在着 EMS（European Monetary System）的区域货币制度安排。马克就是通过首先成为区域性关键货币进而发展成为近乎完全的国际货币。本文认为，一国货币实现国际化应当具备如下条

12、件：（1）足够规模的经济总量。这一点几乎是被各方观点所赞同。计量经济学28家并不享有任何铸币税特权，在金块和金汇兑体制下，国家征收的铸币税由于信用货币受制于黄金也是有限的；广义的铸币税含义则更加强调其国际化货币的本质，就是指本币由于其国际化地位而获得的本币及其表征的金融资产的净输出，是一种过度的特权。在一国境内，铸币税是通过立法予以强制执行的，是一国中央银行发行货币的收益；而在国际上，国际货币的发行不能通过对他国强制性的法律条文予以施行。国际货币带来的收益是无成本的，其获取的利润就是用货币换取的其他国家的商品、服务、劳务以及直接投资。某种意义上说，国际铸币税是储备货币的发行利润，外国央行以该货

13、币形式保有的外汇储备可以被视为对货币发行国的低息贷款，其他国家只有在付出产品、服务和实际资本存量的所有权之后才能获得国际货币，故也可以称国际化的收益为“收入优势”。而其他国家将接受本国的国际收支逆差，并以此逆差作为对国际贸易融资的手段。国际货币发行国可用本币进行多种经济活动，如商品交易、投资、援助等，国际货币变成了货币发行国获取国际资源的有效手段，能够对国际资源的配置施加一定程度的影响，可以视作变相负债的权利。因为世界各国货币都是不能兑现的信用货币，其本质是一种债务凭证，本国货币如果被外国持币者所持有，则意味着该国能够不付利息地支配他国的财富，即国际货币创造财富的能力。广义的国际铸币税收入是一

14、种“过度的特权，”能够以本币在境外大量借款，尤其是能够获得更高的投资收益。以美国为例，美国海外投资收益率高于其借入债务的利息，差额约为每年 1.2%。目前，理论界暂时没有世界统一、细致的计算国际铸币税的方法。从人民币国际化的角度出发，有研究将铸币税等同于他国对人民币的储备需求，将对人民币有储备需求的国家分为两类：第一类是已经在边境贸易中使用人民币，或者人民币已经在其部分地区乃至全境流通的经济体，这样的经济体有较大的人民币储备需求，可用相对于双边贸易额的 20%来估算；第二类是已经接受人民币存款或者在将来有希望接受人民币的经济体，对人民币的储备需求可用相当于双边贸易的 10%来估算。根据研究，中

15、国将因人民币的国际化获得的年均铸币税收入至少可稳定在 25 亿美元左右。还可以用境外债务和贸易入超总额估算铸币税，根据张贵乐，张乃忠.论人民币自由兑换和国际化问题J.金融研究，1993（10）.钟伟.略论人民币的国际化进程J.世界经济，2002（3）.30大关以来，仍然在迅速增长，2010 年 12 月就已经达到了 28473.38 亿美元，见下表 2-1。巨额外汇储备有利于稳定人民币汇率，不会重蹈亚洲危机时部分国家由于外汇储备不足而导致本币崩溃的覆辙，但我国也为如此巨额的外汇储备付出了高昂的成本。第一，外汇储备的增加引起了基础货币投放的增加，巨额的外汇储备阻碍了扩张性货币政策的实施；第二，外

16、汇储备往往投资于美国政府公债，相当于为美国政府提供了一大笔低息贷款，使得我国经济建设所能使用的外汇资源等财富大大减少；第三，上万亿美元的外汇储备会因为汇率的波动而损失巨大，比如近年来美元的贬值，使得我国外汇储备被迫缩水，很短的时间内就动辄损失上千万人民币。表 2-2 20052010 年 中国外汇储备 单位：万亿美元月份 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年1 6236.46 8451.80 11046.92 15898.10 19134.56 24152.212 6426.10 8536.72 11573.72 16471.34 19120.66

17、 24245.913 6591.44 8750.70 12020.31 16821.77 19537.41 24470.844 6707.74 8950.40 12465.66 17566.55 20088.8 24905.125 6910.12 9250.20 12926.71 17969.61 20894.91 24395.066 7109.73 9411.15 13326.25 18088.28 21316.06 24542.757 7327.33 9545.50 13852.00 18451.64 21746.18 25388.948 7532.09 9720.39 14086.41

18、18841.53 22108.27 25478.389 7690.04 9879.28 14336.11 19055.85 22725.95 26483.0310 7849.02 10096.26 14548.98 18796.88 23282.72 27608.9911 7942.23 10387.51 14969.06 18847.17 23887.88 27678.0912 8188.72 10663.44 15282.49 19460.30 23991.52 28473.38资料来源：国家外汇管理局网站，而人民币如果实现了国际化，那么对于缓解中国外汇储备量快速增长的压力具有一定的作用，

19、可以减轻外汇储备的过快增长对中国货币政策效果的冲击，还可以实现在边境贸易以及一般国际贸易中使用本币结算，相应地减少在贸易结算中外汇的使用量。而且本币成为国际货币，货币政策和财政政策都具有了更大的自主权，相应地用于弥补贸易赤字以及应对国际游资投机性冲击的外汇储备量也会减少。人民币国际化战略的实现可以令中国用人民币当作国际清偿力，应对清偿力的外汇储备也会减少。国际货币发行国可在其面临国际收支缺口的同时，增发本国货币进行清偿，同时筹集其他国际货币也比较容易，所以无需很多的国际储备。此方面节约的资金可以投入在实体经营领域，减少由于储备货币过多而面临的利率、汇率损失。31（3）降低汇率波动风险。货币国际

20、化可以有效降低汇率风险，促进国际贸易和对外投资的发展。一国货币成为国际货币后，可以取消货币兑换的交易成本，贸易量和资本流动量就会增加，促进国际贸易与投资的发展。我国目前正处在国际贸易与国际直接投资快速发展的时期，企业为了业务往来的需要，不得不持有大量外汇债权和债务，这就使得企业暴露在汇率波动的风险之下。企业为了规避风险必然要采取更加保守、稳妥的经营战略，经营活动的发展必然遭受很大影响。如果人民币实现国际化，作为国际货币在贸易定价、结算中发挥关键性作用，对外贸易与投资可使用人民币作为计价货币，将会大大降低企业所面临的汇率风险，从而进一步促进国际贸易与投资的发展，促进中国经济开放的健康发展，提高国

21、际金融竞争力，改变中国“贸易大国、货币小国”的窘境。而且人民币的国际化地位可以减轻人民币升值压力，因为通过促进增加贸易结算、金融交易中人民币使用的比重，可以实现人民币供给的增加，从而缓解近期人民币一直面临的升值压力。（4）稳定金融形势。一国货币国际化地位的实现，就意味着该国能够拥有更多的货币金融政策的自主权。我国现在的情况是人民币过度依赖美元，这会给中国的金融市场带来较大的不稳定性，中国的宏观经济政策以及大量财富掌握在美国手中，这是中国经济稳定与发展的一个潜在风险。如果能够实现人民币国际化战略，将会掌握货币政策的自主权，将会减少由于美元大量流入造成的经济过热等风险，能够使中国拥有更多的金融自主

22、权，使本国的经济金融稳定能够更多地掌握在自身手中，以解除经济发展由于缺乏货币政策自主权而面临的桎梏。同时在这一过程中，中国的金融机构也会从中获益。国际化的人民币会成为亚洲地区的关键货币，中国将位于亚洲区域金融板块的核心，当面临外部的投机性金融冲击时，人民币将处于比较有利的地位，遭受的冲击将由于缓冲作用而远小于外围经济体。（5）金融业务创造。伴随着货币国际化进程，金融部门的收益会相应增加。随着货币的国际化进程，与之相关的各种金融业务都将通过发行国的金融机构进行，使得这些金融机构的收益得到增加。尽管金融业务使用货币种类、办理业务银行以及客户国籍三者之间并不存在必然联系。但是，一般银行都是在办理本国

23、货币业务时更具有优势，并会带来佣金收入。32（6）促进对外贸易与投资的发展。在世界各国经济中，一般的经济行为主体都具有规避风险的偏好，故本国货币的国际化会降低汇率风险，并能够实现对收益的稳定预期，从而很好地促进该国企业发展对外贸易与对外投资。一旦本国货币成为国际货币，一个直接的好处是便利了中国居民的现金支付，减少了在对外支付等交易中的汇兑环节，有效降低了交易成本，会给国内原来需要使用外币的各经济主体带来极大的方便，在减少了汇率波动风险的同时，贸易与投资等对外经济活动会得到极大促进，与贸易伙伴国的联系会更加紧密。人民币实现国际化后，边境贸易、旅游以人民币结算，会缓和外汇不足的限制，在经济上促进边

24、境地区的发展。（7）国际影响力的增强。一国货币能够实现国际化，这个过程本身就是货币发行国经济实力的体现，人民币国际化的实现必将增强中国经济在世界经济中的影响力，增加在国际货币体系的发言权，提升中国的国际地位，改变中国在国际货币体系中处处受制于别国的尴尬状况，能够利用国际货币体制的规则来规避对中国经济的不利影响。人民币的国际化将会使更多国家的经济发展依赖于中国，中国经济政策的状况与变化将会对更多国家产生影响。国际化的货币能够直接创造国家财富，很重要的一点就是它具有可以影响别国的货币政策的主动权，能够取得国际大宗商品的定价权，对他国经济施加影响。本国货币国际化还可以促进本国金融市场的发展，维护自身

25、的利益。国际货币发行国可利用货币的国际优势来干预其经济并影响他国，通过增减本币的供给，产生本国货币政策的溢出效应。（8）利于宏观经济目标的平衡。人民币要顺利地实现国际化，需要建立稳定汇率的“资产池”。人民币的“资产池”就是政府通过发行债券等金融产品，以便为持有人民币的境外投资人提供便于操作的投资工具与场所。货币国际化后，外国官方机构会增加购买以该货币定价的资产的意愿，货币发行国可藉此为贸易赤字融资，减少由于支付的约束而引起的国内经济目标和外部经济目标之间的冲突。另外，人民币国际化之后，资本项目也必然会相应实现自由兑换，由此而来的是市场化的利率，有利于缓解中国股市长期资金短缺的局面，促进国民宏观

26、经济的稳定与平衡发展。张宇燕，张静春.货币的性质与人民币的未来选择兼论亚洲货币合作J.当代亚太，2008（2）.29估算，如果人民币实现国际化，其铸币税收入在 2015 年达到 152.8 亿美元，2020年达到 300.2 亿美元，中国年均铸币税收入在 25 亿美元左右。货币的国际垄断地位决定了国际铸币税收益多少，如果面临其他竞争，则不得不为其债务支付更高的利息以吸引他人继续持有。在资本可自由流动且完全竞争的条件下，净铸币税收益很难获得。美元国际化的铸币税收入为其年 GDP 的 2%。总之，铸币税带来的巨大收益使得国际货币体系中的既得利益集团不会轻易放弃国际货币所带来的好处。美国的国债外国人

27、持有比例逐年升高，维持巨额逆差却不用予以平衡，其基本原因就是美国利用了美元的国际地位，动用了全球大约 2/3 的净储蓄，数量惊人，至今并无迹象显示其会与法定美元化或事实美元化的国家就铸币税分享达成任何协议。世界货币的多极化符合世界经济潮流，几种主要货币对峙并分享国际铸币税。小型开放经济体是国际铸币税的主要缴纳者，他们有钉住汇率、美元化或实行货币局制度这几种选择，在付出了铸币税这一成本后，换来的是相对稳定的货币汇率；而对于经济大国来说，都有意愿成为国际铸币税的受益者，一般都愿意采取相对富有弹性的汇率制度等措施来推动本币的国际化，以成为区域乃至世界上的关键货币，他们付出的成本是要维持相对独立的货币

28、政策，收益则是与其有密切经贸往来的经济体所付出的铸币税。当某一大国货币成为该区域的关键货币时，其他小型开放经济体则置于该货币的保护伞下，几种主要的关键货币之间为争夺铸币税的竞争将会引起汇率危机。虽然关于国际货币的竞争更多地是围绕铸币税而进行的，但是也绝对不意味着货币国际化带来的其他收益不那么重要。除铸币税外，货币国际化带来的其他收益仍然是可观的。（2）节约外汇储备。是否拥有充足的外汇储备是一国经济金融能否保持稳定的重要因素。但是过多的外汇储备也同样因为基础货币的投放而引起本国的信用扩张，从而为货币政策的选择制造障碍。同时，过量的外汇储备也会因为汇率的波动增加遭受损失的可能性。我国现在拥有世界第

29、一的官方外汇储备量。从 2009 年 4 月突破 2 万亿美元何慧刚.人民币国际化的模式选择和路径安排J.经济管理 2007（5）.钟伟.略论人民币的国际化进程J.世界经济，2002（3）.33（9）优化外债的规模和结构。人民币国际化战略的实现可有效增强中国的偿债能力、降低外债成本并优化外债结构。美元、日元等主要国际货币的剧烈波动使得外债负担加重、管理难度加大，具有很强的被动性。而已经实现了国际化的人民币通过与主要国际货币之间的交易，能够有效规避外债风险，在提高中国的偿债能力的同时，也能够极大地稳定国际金融市场。（10）在亚洲货币合作中起主导作用，在亚洲货币合作中抢占先机。亚洲货币合作如同亚洲

30、经济合作一样，在世界范围内尚处于滞后的状态，进行货币合作的呼声只是在 1997 年的亚洲金融危机后才开始大量出现，虽然仍带有为了应对危机而临时妥协、事后补救等特点，但是亚洲货币合作已经成为大势所趋。由于尚未实现自由兑换，人民币在区域货币互换以及金融援助方面所起到的作用尚十分有限，人民币国际化将会使中国在亚洲区域合作当中处于一个更加主动的地位。2.3.3 货币国际化的成本虽然货币国际化能够带来上述巨大收益，但是货币的国际化也意味着经济将更加开放地暴露在各种经济金融冲击之下，增加了一国经济的不稳定因素。货币的国际化地位也意味着货币发行国需要更多的区域、国际责任，这些因素提高了国际货币发行国制定政策

31、、宏观调控的难度。这也就是为什么并非所有国家都对本国货币国际化持积极态度，如欧洲央行就明确表示不希望欧元成为国际货币，联邦德国的中央银行和美联储都对本国货币国际化持谨慎态度，日本政府长期以来更是对日元国际化战略保持谨慎冷漠态度。货币国际化成本在于：第一，在钉住汇率制度下，外界偏好的转移会引起资本剧烈的大进大出，使得当局失去对基础货币供给量的控制，影响货币当局的政策效力；第二，在浮动汇率制下，这种转移也会导致汇率的剧烈波动，也对经济有较大影响。具体来看，人民币国际化需要承担的成本如下：（1）对经济、金融稳定的冲击。人民币国际化会对我国经济稳定形成一定的冲击。中国经济因人民币国际化而与世界经济联系

32、更加紧密，使得国内的经济更容易受到外部因素的影响，我国宏观经济以及金融稳定局面的维护会面临巨大挑战。货币国际化的实现必然意味着国内金融市场的开放、货币壁垒的消失，大37的大背景下，国际化战略是人民币的必然选择。2.4 货币可兑换与货币国际化国际货币体系的架构对于任何国家的金融经济都会产生巨大影响。大国经济都十分关注本国货币的可兑换问题，如果一国货币尚不能自由兑换，那么势必影响该货币国际化战略的实施。但是，一国货币即使实现了可自由兑换，那也不意味着该货币就是国际货币，所以有必要理清货币国际化与货币可兑换之间的关系。（1）货币可兑换的含义。货币国际化与货币可自由兑换是两个不同的问题，货币国际化是研

33、究一国货币在国际支付结算、国际金融资产交易和国际储备当中所处的地位以及所发挥的作用，而人民币自由兑换是指在外汇市场上，在国际性经常账户收支中，采用单一的汇率自由兑换成所需的外币。人民币可兑换就是人民币与国际货币以及其他可接受货币在本土之间的兑换，人民币可兑换不等同于人民币可自由兑换。在世界上许多其他国家，人民币及相关支票、票据等尚不能兑换，而且那些国家的政府与居民也不接受人民币在国际经济交往中的支付、计价、结算手段。只有人民币成为真正意义上的国际货币或区域货币，人民币才可以称之为可自由兑换。在现阶段，人民币是可兑换的货币，在人民币资本项下也只存在可兑换，还没有实现自由兑换。人民币的可兑换应当从

34、经常项目与资本项目两个方面去理解。根据国际货币基金组织协定第八条款的规定，经常项目可兑换的含义是指在国际收支账户中，对跨境交易和转移支付等往来项目不实施汇兑限制，无汇率歧视与多重汇率安排，按照单一的汇率承诺兑换外国政府与居民所持有的货币。资本项目可兑换的含义是指对国际收支账户中资本项目下的跨境经济交易对外快放，对资本项目下的合法交易实施货币可兑换。资本项目可兑换首先是指货币可兑换，对比如发行债券、股票以及国际间借债等资本项目或业务要放松或取消管制，或者实现市场对外开放。资本和金融交易项目下的货币可兑换的本质是指对货币兑换所涉及的（跨境）交易和转移支付以及汇兑放松和取消管制或对张贵乐，张乃忠.论

35、人民币自由兑换和国际化问题J.金融研究，1993（10）.36责任，还需要担负起重组区域金融体制的责任，帮助脱离该金融板块的外围经济体重返合作组织。在遭受危机之后，需要帮助该区域的非主导国家重新组建金融体系，帮助在危机中被迫退出亚洲汇率联系机制的经济体重返该区域集团。而且还要成为该区域内金融稳定维护者和金融危机时的最后贷款者，国内的宏观经济形势必然要受此影响。（4）货币流通难以管理与监控。货币国际化之后会在货币需求面发生如下负面影响：第一，货币的需求会出现更大波动，央行的担心主要在于货币流通量会由于国际化进程而变得难以控制，这也取决于央行是否对外汇市场进行干预；第二，来自世界的货币需求增加，这

36、是铸币税收益的另外一个侧面。如果允许外国居民持有本国资产，资本的流入会使本币升值，进而不可避免地影响该国的出口竞争力。人民币如果实现国际化，中国人民银行对人民币全球流通的管理与监控的难度必然陡增。因为境外流通的人民币难以掌控，而一些非法活动如走私、贩毒等将会由于人民币的跨境流动合法化而有可能更加猖獗，这些非法活动所引起的人民币资金流动更难以监控，金融市场的稳定也将会受到一定程度的冲击，还有随之而来的如洗钱、假币等问题也值得关注。（5）担负货币的信心成本。这里的信心成本包括增强持有信心的“升值成本”和维持持有信心的“承诺成本”。一般在货币国际化的过程中，该货币都会呈现一定程度的升值状态，这样不利

37、于维持国际收支平衡。在货币实现国际化后，货币发行国为了维护其货币的可兑换性，仍需要根据国际金融形势变化来对其经济政策进行适应性调整。国际货币发行国的“承诺成本”可以看作是其肩负国际责任而必须履行的自我约束成本。货币国际化的成本收益分析为一国货币战略选择提供了有力支持。虽然区域化不可避免地会冲击我国宏观经济，但是相对于代价来说，国际化的收益更具有系统性和长远性，收益更为明显，如金融领域的改革、财富的增加、国际地位的提高等。而且国际化的成本是能够通过有步骤、有计划的国际化战略来予以减少的。人民币国际化需要相对较低的成本，需要创造有利的国际化条件，积极稳妥地推进。在我国经济持续高速增长、综合国力与国

38、际政治经济地位迅速提高何慧刚.人民币国际化的模式选择和路径安排J.经济管理 2007（5）.35低，维护国内经济金融稳定的难度也会加大。在外汇储备方面，则需要持有大量的美元储备以应付潜在的兑换需求，这就相应地减少了投资于其他高收益金融产品的收益。宏观调控难度增大的另一个表现是国内经济政策的偏离效应。货币国际化的实现将会使发行国的经济与外部市场更加紧密，而宏观经济政策在作用于国内经济的时候，又通过溢出效应对相关国家、地区的经济产生了不同程度的影响，使得宏观经济政策对于国内经济的调控效果由于溢出效应被一定程度地稀释。同时国外经济对该国经济政策的回馈效应又会更大程度地弱化了经济政策的实际效果，许多政

39、策的实际效果会大大偏离实际效果甚至会走向失败。（3）担负区域、国际稳定责任。如果人民币成为国际货币，中国政府必将在世界范围内承担更多的责任，曾经属于国家内部的宏观经济政策将成为整个区域的经济政策。央行在制定宏观经济政策及确定关键宏观经济指标时，需要兼顾国内以及国际的宏观经济状况，需要从地区乃至全球的角度考虑。在制订宏观经济政策尤其是金融政策时，要充分考虑到该政策对整个区域的外部性影响，事关人民币的经济金融政策将不再仅仅是中国的内部经济事务，而是需要从整个区域角度出发、事关区域发展大局的宏观金融政策。中国需要协调与平衡内外政策宏观经济目标之间的冲突，在某些情况下甚至需要为了国际经济目标而牺牲国内

40、的经济利益。比如有时国际情势需要中国提高本国利率、紧缩银根，以帮助邻国走上经济复苏，可在很多情况下，利率的提高对于本国经济产业的发展是相当不利的。中国需要从整个区域乃至整个世界经济的角度出发来制定宏观经济政策，需要与相关国家政府密切合作，这样必然加大调控的难度，提高了宏观经济调控的成本。这种责任更加突出地表现在维护区域金融稳定方面。人民币国际化后，中国将成为亚洲区域金融板块的核心力量，能够在面对全球投机性资本冲击时处于相对有利的地位。而区域金融板块的外围国家在遭受冲击后，会暂时脱离亚洲货币汇率联系机制或退出泛亚元区，核心国家则在很大程度上缓解了这种风险。但是作为核心的区域主导大国，需担负起区域

41、主导国家稳定该区域宏观金融稳定的钟伟.略论人民币的国际化进程J.世界经济，2002（3）.34量游资畅通无阻地进出，必然会对该国的货币政策形成一定的冲击，并进而影响整个国内经济，这就是货币国际化的投机冲击成本。人民币国际化的进程中，资本账户开放只是或早或晚的问题，在资本账户开放的条件下实行利率自由浮动，会刺激国际资本以更大的规模、更快的速度进出，从而使得我国的经济发展面临的不确定因素被放大。如果人民币的实际汇率和名义汇率之间，或即期汇率与预期汇率之间出现了偏差，将会被嗅觉敏锐的国际投机性游资所利用。在这些流动性极强的资本进行套利活动的时候，很有可能会出现资本迅速出逃从而严重影响中国金融稳定。在

42、这一过程中，由于汇率下跌，以人民币计价、结算的资产就会不可避免地面临损失的风险，其中包括交易风险、会计风险和企业的经济风险等。国际上的人民币流动会对国内的关键宏观经济指标形成扰动，如利率、汇率、通货膨胀水平乃至产出等。而中国金融体制的不健全决定了抵御金融风险能力的不足，在应付国际投机性游资的冲击时必然要付出更高的成本。这就需要我国具备市场化的规避金融风险手段，需要开发出能够化解金融风险的金融创新工具，并完善我国金融结构以适应国际化的需求，把金融风险规避到可以承受的范围之内。同时，还有部分国内经济主体会在人民币国际化的过程中遭受损失。在人民币实现利率自由化之后，许多国内企业会丧失长期以来享有的低

43、利率政策所带来的收益。浮动利率会使企业的经营成本随着利率的上升而增加，从而深刻地影响着微观的企业经营效益以及宏观的国民经济收入。（2）宏观调控的难度加大。与人民币国际化之前、资本账户尚未开放且处于严格管制的时期相比，中国的宏观经济调控的难度将会由于人民币国际化战略的展开而加大。人民币国际化的战略若能够得以成功实施，将会有更多的人民币在国境外流通，其在国际金融市场上的交易将在我国货币当局的掌控之外。人民币的这种国际间的流通必然会削弱中国人民银行对货币发行量的控制能力，进而货币当局的货币政策效果将会大打折扣。如果中央银行要抑制通货膨胀水平，提高利率采取紧缩的货币政策在资本尚不能完全自由流动的情况下

44、是充分有效的；但是在货币国际化的开放经济条件下，资本可以自由地流出入，利率的提高将会吸引国际上流通的人民币进入中国境内，这样央行提高利率以收回流通的基础货币的效果将会由于流入的货币而遭到削弱。这样货币政策的独立性必然会有所降39有限制的自由兑换货币和不能自由兑换货币。双边经贸活动产生的人民币账户余额可以换成指定的外币，可进行外汇现货交易和期货交易，但还不能进行多边的自由兑换，这就意味着人民币是有限制的自由兑换货币。根据 IMF 协定第十四条第二、四节的规定，有限制兑换的含义就是对国际收支经常性往来（贸易和非贸易）的支付所需货币的兑换施加一定的限制，这类限制兑换货币通常采取两种以上多种汇率制度，

45、并在交易上有所限制。一国货币自由兑换的程度与该国的经济管理体制及对外经济发展水平有直接关系。实行市场经济体制的国家对外经济贸易活动没有严格限制，其货币一般采取自由兑换制度，而实行高度集中计划经济管理体制的国家对经济贸易管制严格，货币也往往限制或不能自由兑换。同时，商品经济越落后的国家，越倾向于采取严格的限制货币兑换制度。但是不能由此把生产力发展水平或一国经济实力当作货币自由兑换的前提条件，而应当考察经济管理体制和外汇管理制度。（3）资本项目可兑换与人民币国际化。1996 年，中国实现了人民币经常账户自由兑换，这是向实现人民币国际化的战略目标所迈出的具有里程碑意义的一步。目前，人民币在资本项目下

46、大部分业已实现了可兑换，还有部分项目没有实现可兑换。随着我国对外开放的深入，资本项目限制过多的弊端已经端倪初现，资本账户逐步放开也是大势所趋，现在针对人民币可兑换的研究主要是集中在资本项目可兑换上。人民币资本项目可兑换涉及人民币的国际地位及国际信誉，人民币的信誉对其可兑换进程有必然影响。在人民币资本项目可兑换进程中，需要尤为注意的是人民币汇率水平的变动。在亚洲金融危机中许多国家损失惨重，重要原因之一就是因为这些国家在实现了资本项目可兑换或实现了资本账户开放后汇率大幅度贬值。所以，中国在资本管制放松和取消的过程中，尤其要注意考虑自身的抵御和抗风险能力。人民币资本项目可兑换是一个动态的过程，人民币可兑换不等于人民币国际化，人民币向可自由兑换发展的趋势，可以视为人民币的国际化战略的一部分。人民币资本项目可兑换和资本项目账户开放的涵义基本相同，但不同于资本账户张贵乐，张乃忠.论人民币自由兑换和国际化问题J.金融研究，1993（10）.40的自由化，因为自由化则意味着资本管制和数量限制完全取消。如果没有货币的可兑换，只允许资本项目交易，就不存在完整意义上的资本项目可兑换，而仅仅是开放和放松管制。如果本币不是可兑换货币，即不是国际货币，即使资本项目