家庭资产配置的国际比较研究_杜春越.pdf

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1、国际金融研究 2013 6 家庭资产配置的国际比较研究 杜春越韩立岩 作者简介 杜春越 北京航空航天大学经济管理学院博士研究生 韩立岩 博士 北京航空航天大学经济管理 学院教授 博士生导师 基金项目 本文系国家自然科学基金重点项目 国家外汇储备的多元化及国际资产配置模型 70831001 国家自然科学基金面上项目 政府引导市场的绿色金融创新机制研究 71173008 作者感谢匿名审稿人的建议 当然文责自负 内容摘要 合理有效的家庭资产配置结构会促进家庭财富增值 提高消费水平 推动 社会经济发展 而我国经济结构失衡 法律法规不完善 金融市场不发达等因素影响了居 民对资产进行有效配置 本文试图通过

2、对美国 欧洲及亚太地区家庭资产配置构成及发展 环境的对比研究 来挖掘我国家庭资产配置的存在问题并给出可行性政策建议 关键词 家庭资产配置国际比较金融资产 中图分类号 F831 文献标识码 A 引言 家庭是社会经济活动的微观主体 资产是 保障家庭存在和发展的物质基础 家庭资产按 形式可分为实物资产和金融资产 前者主要由 房屋 土地 大件耐用消费品等构成 后者主 要由现金 储蓄 股票 债券 基金和保险等 构成 对家庭来说 进行合理的资产配置 不 仅可以促使家庭财富获得增值 还可以满足家 庭成员更多 更高的消费需求 就国家这一社 会经济活动的宏观主体来说 要保持健康 可 持续发展的经济 就要靠消费

3、投资和出口三 者共同驱动 我国经济目前面临的经济结构失 衡 内需不足的窘境更加说明消费对经济发展 的重要性 因此 家庭资产的合理配置不仅可 以增加居民的财富量 还会通过提升消费水平 进一步推动我国经济发展 就家庭资产配置的现状来说 从全球看 欧美等发达国家由于长期经济发展的积累 外加金融市场和法律法规等配套政策较为完 善 社会保障能力较强 这些国家居民的家 庭资产配置结构更为合理 投资渠道尤其是 金融产品的投资种类较为丰富 从我国看 受宏观经济结构失衡的影响 家庭这一微观 主体的资产结构不够合理和健康 金融市场 发展和法律法规建设比较落后 居民金融资 产的配置种类比较单一 实物资产尤其是住 房

4、的拥有数量和质量也较低 但居民的改善 需求较为旺盛 本文将先对美国 欧洲 亚 太地区家庭资产配置的现状和近年来的变化 进行描述和对比分析 然后对我国家庭资产 配置的现状进行动态和静态分析 进一步利 用面板数据模型对发达国家消费水平 金融 发展水平和法律信用体系完善水平间存在的 关系做出统计分析 依此总结发达国家的经 验并提出有利于提高我国家庭消费水平 进 而优化资产配置结构的政策建议 环球金融 Global Finance 44 2013 6 国际金融研究 一 文献综述 目前 国内外学者在家庭资产配置领域的 实证研究主要集中在以下三个方面 一是探究影响家庭资产配置的诸项因素 国外学者们发现家庭

5、财富 性别 户主年龄 婚姻状况 教育程度 风险厌恶程度等均会影 响家庭金融资产配置 Bertaut 1998 Shum Faig 2006 Agnew 2003 Guiso 2001 Worthington 2009 Alessie 2002 此外 高 房价 贷款压力 高地价和房屋市场的缺陷对 家庭金融资产配置也有影响 Iwaisako 2003 另外 保险对家庭资产投资决策也起到重要作 用 Gormley Liu Zhou 2010 从我国学者 的研究成果看 职业 受教育程度 党员身份 是显著影响居民财产积累的因素 梁运文等 2010 过渡经济 与 二元经济 是导致我 国城乡居民家庭资产配置

6、的目的及行为有别于 其 他 市 场 经 济 国 家 的 两 个 原 因 臧 旭 恒 2001 而教育水平 婚姻状况的改善均有利于 家庭财富的积累 陈彦斌 2008 二是研究家庭财富 负债等对家庭消费的 影响 黄静和屠梅曾 2009 利用CHNS China Health and Nutrition Survey 家庭微观调 查 数 据 研究了我国居民房地产财富与消费之间的 关系 发现房地产财富对居民消费有显著的促 进作用 Benjamin Chinloy 2008 选取拥有 房屋产权的家庭为研究对象 研究借贷对财富 的影响 他们发现在净财富不变的情况下 借 贷不仅增加了现金和负债 也增加了消费

7、 在 动态最优化中 消费与房屋债务正相关 类似 地 也有学者发现借贷对耐用品消费有促进作 用 Coulibaly Li 2006 我国学者黄兴海 2004 的实证研究则肯定了信用卡借贷对家庭 消费的促进作用 三是对比研究不同地区或人群的家庭资产 和负债构成 Calvet Campbell Sodini 2009 发现投资失误与家庭特征存在横截面关系 富 裕 受过高等教育的家庭投资组合更加多样化 Ynesta 2008 综合分析了OECD国家1995 2006年家庭金融和非金融账户 总结了金融资 产 住宅和土地等家庭总财富资产的变化情况 Campbell 2006 考查了家庭行为及其他不易 度量

8、的约束条件对家庭金融研究的限制 发现 少数家庭的投资是失败的 这些家庭具有贫穷 和受教育程度低的特征 陈彦斌 2008 陈斌 开和李涛 2011 利用奥尔多数据对我国城乡 居民的家庭资产和负债进行了分析 发现高财 富家庭的资产组合较为多元化 中低财富家庭 资产组合较为单一 二 全球主要国家及地区 家庭资产配置 尽管我国缺乏权威 长期 详细的家庭资 产配置统计数据 但不少发达国家都拥有较为 详尽的统计数据 表1列出了部分发达国家家 庭资产配置调查的主要数据来源 此外 OECD的金融资产负债表和家庭资 产数据库 OECD Financial Balance Sheet Ac counts and

9、Households Assets Database 提供了 OECD成 员 国 的 家 庭 资 产 配 置 数 据 Ynesta 2008 等学者的研究工作就是基于该数据库的 资料展开的 在进行国家间比较时 考虑到调 查项目的一致性和连贯性 本文主要采用的也 是该数据库的数据资料 下面我们分别对美国 欧洲和亚太地区部 表1主要国家和地区家庭资产配置数据来源表 资 料 来 源 Guiso et al 2002 及Cobb Clark Hildebrand 2009 国家名称调查数据来源 美国 SCF消费者金融调查 Survey of Consumer Finance 英国金融资产调查 Fina

10、ncial Resources Survey 荷兰储蓄调查 Center Savings Survey 澳大利亚 HILDA澳大利亚家庭收入与劳动力流动调 查 theHousehold IncomeandLabour Dynamics in Australia Survey 瑞典家庭经济调查 the Household Economy 法国财富调查 Survey on Wealth 德国 德 国 收 入 支 出 调 查 German Income and Expenditure Survey 意大利 家 庭 收 入 财 富 调 查 Survey of Household Income and

11、Wealth 环球金融 Global Finance 45 国际金融研究 2013 6 资料来源 2001 2010年数据来源于Bricker et al 2012 1995年和1998年数据根据相应年度SCF数据整理获得 分国家的家庭资产配置进行说明和对比分析 一 美国家庭资产配置 美国SCF消费者金融调查按不同指标对调 查家庭进行了细致分类 这些指标涵盖户主年 龄 家庭构成 教育程度 种族 工作状况 职业 地区 城乡 自有住房 财富等家庭信 表2美国家庭金融资产构成表 项目199519982001200420072010 交易账户13 911 311 413 110 913 3 储蓄5 6

12、4 33 13 74 03 9 储蓄性债券1 30 70 70 50 40 3 债券6 34 34 55 34 14 4 股票15 622 721 517 517 814 0 投资性基金12 712 412 114 615 815 0 人寿保险折现值7 26 35 32 93 22 5 其他托管资产5 88 510 57 96 56 2 退休账户28 327 829 032 435 138 1 其他3 31 71 92 12 12 3 合计100100100100100100 资料来源 Brickeret al 2012 SCF数据库 图1美国家庭非金融资产结构变化趋势图 单位 环球金融 Gl

13、obal Finance 息 我们选取了1995 2010年间部分年度数据 见表2 来描述美国家庭金融资产的具体配置 情况 从表2我们可以看出 1995 2010年间 美国家庭金融资产的四种主要持有形式没有变 化 它们是退休账户 投资基金 股票和交易 账户 其中值得注意的是 退休账户是美国家 庭最重要的金融资产持有形式 且它在资产配 置中的地位愈发重要 其 占 比 从1995年 的 28 3 上升到2010年的38 1 这一方面可以 看出美国政府注重社会养老问题 金融机构为 社会提供了能较好满足居民需求的多种养老金 产品 另一方面也能看出美国居民对养老问题 的重视程度日益提升 在风险资产中 股

14、票的 持有比例在20世纪末和本世纪初较高 1998 年比1995年增加了7 1个百分点 随后逐渐下 降 受次贷危机影响 2010年股票持有比例已 回落至14 相较股票而言 投资性基金的持 有比例波动不大 呈现出稳中有升的态势 2010年较1995年仅上升了2 3个百分点 达到 15 与股票的占比相当 此外 美国是典型 的消费型国家 居民储蓄率不高 如表2所示 居民储蓄占金融资产的比例多年来一直维持在 4 左右 说明美国居民的储蓄倾向很稳定 储 蓄率很低 从非金融资产看 见图1 其构成比例相 对稳定 各项非金融资产占比的波动很小 说 明美国居民的非金融资产配置习惯较为固定 其中 住房作为家庭的主

15、要实物资产 总占比 在60 左右 主要住房占比约为50 其他房 产占比约为10 值得注意的是其他房产占比 的走势稳中有升 说明除主要住房外 美国居 民倾向于持有更多房屋资产 另外 占有率第 二高的配置项目是自有企业 略低于30 而 车辆 其他非房屋产权的配置比例均低于9 且呈下降趋势 二 欧洲主要国家家庭资产配置 附表列出了欧洲主要国家的金融资产配置 分布情况 我们将从配置方式和代表性国家的 金融资产配置动态走势这两方面进行分析说明 首先 从配置方式看 金融资产可分为以 46 2013 6 国际金融研究 图2欧洲五国金融资产配置情况对比图 环球金融 Global Finance 下几种类型 现

16、金和储蓄 股票外其他有价证 券 股票 共同基金 人寿保险和养老金 欧 洲主要国家的家庭金融资产配置详情按类型分 述如下 1 现金和储蓄 储蓄水平较低的国家包括 荷兰 瑞典 瑞士和英国 储蓄水平最高的三 个国家是奥地利 西班牙和捷克 2010年这三 个国家居民的现金和储蓄在金融资产中的占比 分别高达45 1 48 3 和56 5 2 股票外其他有价证券 不含衍生品 总 体看 欧洲国家在该项目上的配置比例不高 奥地利是在该项目上投资比例最高的国家 但 也仅10 左右 其次是瑞士和德国 大部分欧 洲国家在该项目上的投资比例低于5 3 股票及其他非共同基金股权 这是欧洲 各国家庭最重要的风险资产配置方

17、式 不过奥 地利例外 该国家庭在此项目上的配置比例较 低 1995年仅为3 9 芬兰 瑞典和匈牙利 的家庭风险偏好程度较高 2010年这三个国家 居民在股票上的投资比例均超过了1 4 其中芬 兰最高 投资比例高达34 1 4 共同基金 芬兰曾是在该项目上投资最 少的国家 以1995年为例 该国的投资比例仅 占全部金融资产的0 9 但2010年已经上升 到7 8 超过了英国 荷兰等国 总体来看 欧洲国家在共同基金上的投资水平相差不算悬 殊 大部分国家在附表所统计年份中的投资水 平都在3 12 之间波动 但是荷兰和英国是 两个在该项目上始终维持低配置策略的国家 配置水平保持在4 左右 5 人寿保险

18、 欧洲各国在该项目上的投资 偏好显示出较强的差异性 以2010年为例 瑞 士在该项目上的配置比例最低 仅为5 1 而 同期英国和法国的配置比例则高至52 2 和 29 8 各国保障策略和保障水平不尽相同可能 是造成各国间配置水平高低迥异的原因 最偏好 人寿保险投资的国家是英国 投资比例一直维持 在50 左右的高水平上 其次是法国和瑞典 6 养老金 和人寿保险一样 欧洲国家在养 老金上的投资偏好差别也很大 以2010年为例 投资最高和最低的国家分别是匈牙利和奥地利 二者相差14倍以上 除去缺乏统计数据的国家 外 荷兰是欧洲在该项目上偏好最稳定和最强烈 的国家 在统计年度的投资比例均超过29 其次

19、是瑞士 挪威和瑞典 该项目的投资比例基 本保持在15 以上 匈牙利是养老金增持幅度 最大的国家 养老金在金融资产中的占比从 1995年的0 2 迅速攀升至2010年的48 2 其次 从各国家庭金融资产配置的动态变 化看 芬兰家庭的投资结构变动最为显著 1995年 其金融资产的投资偏好是典型的低风 险型 而2010年 已经完全转变为高风险型 以现金和储蓄 股票为例 1995 2010年间 该国居民的现金和储蓄在金融资产中的占比从 1995年的73 6 急剧下降到2010年的34 4 而同期股票的占比则从2 7 猛增至34 1 增 幅超过11倍 相比而言 英国家庭金融资产结 构的动态调整不明显 资

20、产配置显示出较强的 稳定性 在欧洲诸国中 动态投资策略比较稳 定 投资分布也比较均匀的国家当属瑞典 图2按投资比例分类 列出了1995年 2000年 2006年和2010年芬兰 荷兰 西班 47 国际金融研究 2013 6 资料来源 OECD数据库 1996199920022005 荷兰36 733 14442 7 英国49 946 463 863 6 捷克63 565 266 368 9 法国57 154 561 767 3 德国72 568 569 163 6 意大利64 858 362 464 6 加拿大47 545 250 951 1 美国33 629 842 643 4 澳大利亚71

21、 671 477 977 7 日本61 256 653 346 4 表3非金融资产占比单位 资料来源 Ynesta 2008 图3 a房屋在家庭非金融资产中的占比图3 b土地在家庭非金融资产中的占比 环球金融 Global Finance 牙 瑞典 英国五个欧洲国家的金融资产配置 情况 从图2我们可以更清晰直观地看出芬兰 家庭的现金和储蓄比例在1995年后大幅下降 股票类比例则大幅上升 英国是这五个国家中 持有人寿保险比例最高的国家 远远高出其他 四国 荷兰则是养老金持有比例波动最大的 不过这几个国家的共同点是在股票外的其他有 价证券上的投资比例均很低 虽然欧洲各国金融资产的配置结构比较多 元

22、化 而非金融资产才是家庭财富的主要组成 部分 不过与金融资产相比 其配置结构比较 单一 主要由房屋和土地这两部分构成 表3 列出了欧洲六国各年度的非金融资产在家庭总 财富中的占比情况 从表3我们可以看出 大 部分国家的非金融资产占据了家庭财富的大半 壁江山 1995年 德国家庭的非金融资产甚至 占家庭财富3 4 从非金融资产的具体构成看 以法国和捷 克两国为例 房屋是欧洲各国家庭非金融资产 的主要持有方式 它们在非金融资产中的占比 均超过了40 但是法国家庭土地资产的持有 比例也很高 1995 2010年均超过20 其中 2005年和2010年甚至超过了50 捷克与法 国相反 家庭持有土地资产

23、的比例非常低 不 超过10 房屋和土地在非金融资产中的占比 情况如图3 a 图3 b所示 三 亚太地区家庭资产配置 澳大利亚 日本 韩国是亚太地区经济相 对发达的国家 关于这几个国家家庭资产配置 的研究也相对丰富一些 有关我国家庭资产配 置的情况将在本文第三部分单独进行说明 1 澳大利亚家庭资产配置 根据OECD数据库的统计 澳大利亚家庭 的非金融资产以房屋和土地为主 且土地的投 48 2013 6 国际金融研究 环球金融 Global Finance 资比例高于房屋 如图3 a和图3 b所示 1995 2010年 该国家庭房屋的持有比例呈递 减趋势 至2010年已低至30 1 而土地的占 比

24、则呈现上升的趋势 2005年最高时曾达至 60 2 2010年即使略有下降 回落0 5个百分 点 仍然高达58 7 从金融资产配置看 如 附表所示 澳大利亚家庭的投资结构较为稳定 现金和储蓄的投资比例维持在20 25 的水 平 股票的投资比例则在10 左右 养老金的 投资比例逐渐上升 2010年已经达到56 3 远高于欧洲大部分国家和美国家庭的投资水平 但该国家庭在人寿保险上的投资倾向呈现出明 显的下降趋势 1995年至2010年 投资比例 从10 5 降至2 3 除OECD数据库外 澳大利亚的HILDA家 庭收入和劳动力流动调查数据库也对该国家庭 进行了详细调查 调查包含年龄 家庭结构 婚姻

25、状况等指标 研究者可以进行分组对比分 析 Cobb Clark Hildebrand 2009 就根据家 庭婚姻状态和是否属于移民家庭等进行了分类 对比研究 发现本地家庭相比纯移民家庭和组 合家庭 在金融资产 养老金 车辆资产等方 面具有显著的财富优势 此外 婚姻状况的改 善也对家庭资产配置有优化作用 2 日本和韩国家庭资产配置 日本和韩国家庭金融资产配置结构的倾向 比较相似 从附表我们可以看出 这两国的家 庭均具有强烈且稳定的储蓄倾向 现金储蓄在 金融资产中的占比均在50 左右 不过日本家 庭比韩国家庭的储蓄倾向更稳定 1995 2010 年 日本家庭的现金和储蓄比例仅浮动了4 4 个百分点

26、 而韩国家庭2010年现金和储蓄的比 例比2002年下降了9 3个百分点 即便如此 持有比例依然高达45 1 在股票 共同基金 人寿保险等风险资产的投资策略上 两国居民 的偏好基本一致 都将更多的资产投在了股票 和人寿保险上 以2010年的韩国为例 该国居 民在股票和人寿保险上的投资比例分别为19 7 和18 9 超过同期共同基金投资比例0 3 的 60倍 此外 相比日本家庭而言 韩国家庭将 更多的资产分配在了股票以外的有价证券投资 上 综合来看 韩国家庭的风险偏好更强 日 本家庭的养老观念更强 因为后者将10 左右 的资产分配在养老金上 约为韩国家庭投资比 例的五倍 从非金融资产配置看 如表

27、3所示 日本 家庭的非金融资产在总资产中的占比不低 重 要性却日益降低 比值从1996年的61 2 下降 到2005年的46 4 减少了14 8个百分点 其 中 2002年到2005 年的下降最显著 降幅达 6 9个百分点 综合以上国家和地区的家庭资产配置情况 我们可以看出美国家庭的储蓄倾向和风险厌恶 程度都较低 此外相对欧洲大部分国家和亚太 地区国家 美国居民更注重养老金的投资 欧 洲国家众多 各国家庭的资产配置偏好各不相 同 奥地利 捷克的家庭和日本 韩国的家庭 类似 都拥有较高的储蓄倾向 瑞士和荷兰的 家庭比美国家庭更偏好养老金方面的配置 相 比美国而言 英国 法国 奥地利和亚太地区 的

28、日本 韩国的家庭倾向于将更多资产投资于 人寿保险 另外 从风险资产配置看 日本 韩国 英国 荷兰的家庭在共同基金上的投资 偏好最低 美国 瑞典和荷兰三国的家庭则更 偏好于股票及其他股权投资 显示出这三个国 家居民较强的风险偏好度 最后 考虑到国民 富裕程度与家庭资产配置的关系 我们通过各 国人均GDP情况 见表4 发现国民富裕程度 较高的国家同时也是金融资产结构配置更为合 理的国家 比如瑞士 瑞典 美国和挪威等 最后 我们从法律法规体系建设和信用制 度建设方面比较下美国 欧洲和亚太地区国家 的情况 1 美国金融市场的发展得到了法律法规和 信用体系的良好保障 从法律法规上看 1968 年美国国会

29、就制定通过了 消费者信贷保护法 Consumer Credit Protection Act 和 统一消费 信 贷 法 典 the Uniform Consumption Credit Code 从信用体系看 美国拥有Equifax Ex perian及Trans Union三家涵盖全国个人资信数 据的信用报告机构 对消费者的声誉 生活方 式等个人特征进行调查 2 欧洲虽然落后于美国的法律和信用体系 建设 但是一些国家也有相应的信贷法律保障 49 国际金融研究 2013 6 资料来源 世界银行数据库 国家1995200020062010国家1995200020062010 奥地利3001423

30、9743930044916西班牙15151144142802529956 捷克559657251444618910瑞典28739278694394949360 芬兰25609235303948743864瑞士46014356395414070573 法国26397217753545739170英国19944250584048136238 德国30888229463532840164美国27559350824462346612 匈牙利441145431117412863日本42522372923410243063 荷兰27102241804145946623韩国11468113471967620

31、540 挪威34162374737296085443澳大利亚20396217083598651629 葡萄牙11619114711906521358中国60494920694433 表4部分国家人均GDP统计表单位 美元 表5我国家庭金融资产配置占比情况 年份手持现金居民储蓄股票债券保险外币储蓄合计 200011 0460 599 0910 463 445 38100 200110 5061 897 2811 163 815 36100 200210 0963 425 4711 294 635 12100 20039 8764 774 9411 304 954 17100 20049 5766

32、 593 9111 495 013 45100 20059 3768 723 1111 225 182 40100 20068 8465 926 1212 075 191 87100 20077 6454 2617 5614 204 961 38 100 20087 8762 657 8014 406 051 23100 20096 4254 6919 0313 825 090 95100 单位 资料来源 1 通过 中国统计年鉴 中国金融年鉴 中国劳动统计年鉴 相关数据整理获得 2 为 因当年度流量数据缺失 2007年外币储蓄额为估计值 2008年外币储蓄额依据2007年估计值和2008年实际

33、流量值 计算得到 2009年依此类推 2007 2009年度外币储蓄占家庭金融资产的比值依上述估计值计算得到 环球金融 Global Finance 比如英国 法国分别于1974年和1978年颁布 了 消费信贷法 Consumer Credit Act 和 消费信贷法案 欧共体在1986年曾发布 消 费信贷指令 要求各成员国制定颁布相关法 律 从信用体系看 欧洲一些国家的信用管理 体系是以央行信贷登记为主体建立的 如法国 德国和意大利 其中 德国是欧洲信用体系建 设较完善的国家之一 拥有联邦银行信贷登记 中心和一些私营信用服务系统 3 亚太地区的法律体系建设或时间较晚 或不够完善 比如1996

34、年 统一个人消费信贷 业务法典 才在澳大利亚生效实施 而日本 1961年公布的 分期付款销售法 消费者 合同法 特定商品交易法 等均存在适用局 限性 日本最大的消费者征信组织是全国银行 个人信用信息管理中心 此外还有面向消费金 融的全国信用信息中心联合会 三 我国家庭资产配置 首先 我们考察金融资产的动态配置情况 由于国内缺乏长期 权威 完善的家庭金融调 查统计 我们仅以宏观数据来做分析 本文参 考刘楹 2007 对各类资产的统计方法 计算 得到我国家庭金融资产配置占比情况表 见表 5 这里 手持现金以流通现金M0的80 计 算 债券以国债和企业债余额的80 计算 股 票以股票流通量的60 计

35、算 保险为社会保险 寿险 健康险 人身意外伤害险 家庭财产险 的总和 外币储蓄为住户外币存款额 50 2013 6 国际金融研究 图4我国家庭金融资产配置动态变化图 环球金融 Global Finance 从表5我们可以看出 储蓄在我国家庭中 占据重要地位 2000 2009年居民储蓄在家庭 资产配置中的占比均在50 以上 其中 最高 的2005年达到68 72 最低的2007年也有 54 26 之多 从2000 2009年我国家庭金融资 产的动态变化图 见图4 中 我们能更清晰 地看出储蓄在金融资产中的强势地位 此外 我们还可以看出十年间居民手持现金和外币储 蓄的比例呈现出逐年缓慢下降的趋势

36、 而作为 风险资产 股票的配置比例波动较大 且与居 民储蓄呈现出此消彼长的对应关系 在2007年 和2009年 股票投资呈现出两个峰值 其配置 比例较上一年度分别增加了11 44和11 23个百 分点 而同年度居民储蓄则分别下降了11 66 和7 96个百分点 作为低风险金融资产 债券 在家庭金融资产配置中的比例比较稳定 保持 在10 15 之间 同样稳定的还有居民保险 但其配置比例较低 2000年的投资比例仅占 3 44 2009年略微上升 增至5 09 前面我们利用宏观金融数据对我国家庭金 融资产的配置情况进行了动态分析 但对家庭 资产配置分析来说还不够全面和完整 原因一 是缺乏微观数据支

37、持 二是未涵盖实物资产的 分析 近年来 为填补国内家庭资产微观调查 数据的匮乏局面 一些组织和研究机构通过调 查问卷等形式对我国家庭资产负债等情况进行 了统计 其中 北京奥尔多投资研究中心发起 的投资者行为调查收集了我国城乡家庭的资产 数据 国内部分学者利用该数据进行了研究 陈彦斌 2008 梁运文 霍震和刘凯 2010 陈斌开和李涛 2011 该数据的一个缺点是由 于2005年才开始开展调查 数据期有限 不适 用长期动态分析 接下来 我们对我国家庭资产配置结构进 行静态分析 据2009年奥尔多家庭资产负债调 查结果 如表6所示 该年度城市家庭的资产 总额达到50 11万元 其中最主要的资产是

38、非 金融资产 占到全部资产的87 14 仅自有房 屋一项的价值就高达37 12万元 占全部资产 的74 07 近年来 在通货膨胀和利率水平较 低的形势下 房地产由于其增值性 收益性 消费与投资皆宜的双重性受到大众青睐 除去 一般的居住需求 投资需求异常旺盛 故而房 产在家庭财富中的占比居高不下 此外 在非 金融资产中 家庭耐用消费品的价值超过2万 元 居于第二位 在金融资产中 银行存款以 78 08 的比例占据首位 股票和基金则以12 07 和7 77 的比例位居第二和第三位 其余金融 资产的投资比例均低于2 总体看 金融资产 在家庭总资产中的占比均不高 最多的银行存 款也仅占家庭总资产的10

39、 04 根据表6所示 的2009年我国家庭资产配置结构 我们总结出 金融资产配置的三个特点 一是投资方式单一 储蓄倾向过高 调查显示我国家庭平均存款额 达到5 03万元 占全部资产的1 10 远高于其 他金融资产 二是风险性资产的投资比例过低 城镇家庭在股票 基金 住房公积金债券 外 汇 期货等项目上的投资比例均不超过13 相对来说 居民更偏好股票这种风险产品 三 是新的投资方式未得到大众的认知和接受 对 于近些年出现的期货产品认知不足 投资比例 极低 从法律法规和信用体系建设看 我国消费 金融法律和信用体系建设严重滞后 1998年 51 国际金融研究 2013 6 表62009年我国城市家庭

40、资产配置结构 资产平均价值 元 在各自分类资产中所 占的比例 占全部资产的比例 债券10211 580 20 股票777912 071 55 外汇2770 430 06 基金50077 771 00 期货400 060 01 非金融资产 自有房屋37119085 0074 07 家庭耐用消费品209504 804 18 其他资产139923 202 79 住房公积金96582 211 93 家庭经营活动58591 341 17 保险金51061 171 02 现金42490 970 85 自有生产性固定资产30430 700 61 收藏品13450 310 27 借出款10000 230 20

41、 其他金融理财产品3090 070 06 向企业或其他经营活动的投资50 000 00 合计501147100100 金融资产 银行存款5031778 0810 04 资料来源 根据陈斌开 李涛 2011 整理获得 环球金融 Global Finance 中国人民银行才出台 汽车消费贷款管理办法 和 个人住房贷款管理办法 随后1999年出 台了 关于开展个人消费信贷的指导意见 直 到2005年才制定发布 个人信用信息基础数据 库管理暂行办法 而 个人信息保护法 和 消费信贷法 等相关法律迟迟未出台 然而不 能否认的是 以上文件虽然均为行业规范层次 未上升到法律层面 但为今后立法提供了宝贵 的实

42、践和经验 从家庭资产配置结构的国际比较看 我国 家庭实物资产配置与其他国家地区类似 住房 均为家庭的主要资产 但与美国 欧洲 亚太 地区其他国家相比 由于我国人民富裕程度较 低 2010年人均GDP 仅为4433美元 其水平 远低于表5中的其他国家 财富程度的这种巨 大差异使得我国居民的金融资产配置结构与其 他发达国家和地区存在较大差距 主要表现在 风险性金融资产配置水平过低 金融资产配置 结构呈现出过于偏重储蓄的单一化倾向 不过 从人均GDP增速较快国家的家庭金融资产动态 配置的发展经验看 家庭的金融资产配置结构 会随着经济发展而趋于优化 以匈牙利为例 该国2010年比1995年的金融资产结

43、构有了很 大程度的改善 这对我国家庭金融资产配置的 发展具有借鉴意义 综上所述 我国家庭资产配置结构的特点 就是储蓄过高的单一化倾向很稳定 风险类金 融资产的投资比例较低 实物资产以房屋为主 从金融市场发展阶段看 我国金融市场还处于 初期阶段 与美国等发达国家成熟的金融市场 有很大差距 此外 法律法规和信用体系的建 设也非一蹴而就 我国居民家庭资产配置结构 单一化和不合理的局面短期内不会发生巨大改 变 四 基于面板数据的实证分析 本文第二部分不仅对世界多个发达国家的 家庭资产配置情况进行了描述分析和比较 也 对法律法规 信用体系的制度建设层面进行了 52 2013 6 国际金融研究 征信信息深

44、度指数用于衡量可对从公共或私营征信机构获取征信信息的范围 可及性和质量产生影响的规则 该指数范围为0 6 数值越大表示从公共或私营征信机构获取有助于贷款决策的征信信息越多 表7十六国消费金融效应回归结果 常数项M2 GDP征信信息深度指数adjust R2F统计值 系数估计值8 25650 14770 2937 0 99875538 47 t值43 29 5 02 2 88 注 这里 分别表示在5 和1 的水平上显著 环球金融 Global Finance 比较分析 为了更深入地研究发达国家消费金 融在法律制度 金融深化水平等层面上对家庭 消费及资产配置的影响 下面我们将建立回归 模型进行统计

45、分析 一 模型 因挪威的部分统计数据缺失 本部分的实 证研究对象选取了2004 2011年附表中除挪威 外的其余十六个国家 同时选择了代理消费 金融深化程度 信用制度完善水平的变量建立 起面板数据模型 分别用人均消费支出XF 广 义货币总量占GDP的比重GY 征信信息深度 指数ZX 来代理这些变量 再对其经过自然对 数变换 建立变截距面板模型如下 LnXFit 0 1LnGYit 2LnZXit i it 这里变量名XF GY ZX前的Ln代表取 自然对数 表示个体截距项 代表随机干扰 项 i和t分别代表横截面和时间单元 二 数据 因征信信息深度指数的数据采集较晚 起 始于2004年 故本文的

46、研究只截取8年时间长 度 模型中所有变量对应的数据均来自2004 2011年度世界银行数据库 统计分析工具则采 用了Eviews 6 0 三 实证分析 根据豪斯曼检验结果 我们采用了固定效 应面板模型 得到的回归结果如表7所示 从表7我们可以看出 金融深化程度和征 信建设发展水平均对发达国家的消费产生了显 著的积极影响 征信信息深度指数ZX的系数 估计值是广义货币量占GDP的比重GY的系数 估计值的2倍 说明作为消费金融健康发展的 前提保障 完善的征信系统对促进消费的保障 作用是非常显著和重要的 这也从另一方面印 证了我们之前的分析 即发达国家较完善的法 律法规和信用体系对促进消费金融的发展和

47、家 庭资产配置结构的优化确实起到了基础性保障 作用 而借贷水平的提高也会对消费产生有力 的推动 因此 要促进我国经济健康增长 提 升居民消费水平 政府有必要鼓励和推进消费 金融的发展 五 国际经验及政策建议 根据对欧美及亚太各国的家庭资产配置情 况 以及本文第四部分十六个发达国家家庭金融 深化水平 征信建设水平影响消费的程度进行分 析后 我们总结出三项有益的经验 一是经济增 长会促进家庭财富的积累和资产配置结构的优 化 从国际经验看 在国家经济发展水平较低的 时期 居民的资产配置比较单一化 一般偏向保 守的低风险型 在经济发达 家庭富裕后 投资 将趋于多元化 偏好也会向高风险型转变 从匈 牙利

48、等国的经验看 居民富裕程度的提高促进了 金融资产合理化配置的进程 主要表现在储蓄水 平的显著下降 养老金投资的迅猛增加和风险资 产的适度增持 二是完善的法律体系 信用体 系 社会保障会推进家庭资产配置向合理化发 展 以美国为例 由于拥有完善的法律体系和信 用体系 该国金融市场稳步发展 使得居民可对 金融资产进行有效的分散化配置 此外 欧美一 些社会保障水平较高国家的居民在养老金上的投 资也较高 这样既分散了金融资产 又为养老提 供了更多物质保障 三是增加金融深化程度有利 于资产配置多元化和消费水平提升 美国 瑞士 等国金融深化水平较高 不仅对消费有促进作 用 还能提供给居民丰富的金融产品 使得

49、居民 的金融资产投资不仅多元化 而且配置结构也较 为合理 53 国际金融研究 2013 6 参考文献 1 艾洪德 蔡志刚 个人信用制度 借鉴与完善 J 金融研究 2001 3 106 115 2 陈斌开 李涛 中国城镇居民家庭资产 负债现状与成因研究 J 经济研究 2011 S1 5 79 3 陈彦斌 中国城乡财富分布的比较分析 J 金融研究 2008 12 87 100 4 黄静 屠梅曾 房地产财富与消费 来自于家庭微观调查数据的证据 J 管理世界 2009 7 35 45 5 黄兴海 我国银行卡消费与经济增长的实证研究 J 金融研究 2004 11 72 82 6 江世银 论信息不对称条件

50、下的消费信贷市场 J 经济研究 2000 6 19 26 7 刘楹 家庭金融资产配置行为研究 M 北京 社会科学文献出版社 2007 130 132 8 杨晓霞 美日消费信贷模式比较及其对我国的启示 J 生产力研究 2006 5 150 152 9 臧旭恒 居民资产与消费选择行为分析 M 上海 上海三联书店 上海人民出版社 2001 75 83 10 Agnew J Balduzziand P Sunden A Portfolio Choice and Trading in Large 401 k Plan J American Economic Review 2003 93 193 215